Anleihenmärkte

Hat die „Mutter aller Kurven“ ausgedient?

Langfristige US-Anleihen werfen seit Langem weniger ab als kurzfristige. Das gilt als Indikator für eine Rezession, diese blieb aber aus. Hat die „Mutter aller Kurven“ ausgedient?

New York. Seit nunmehr 23 Monaten herrscht am wichtigsten Anleihemarkt der Welt eine Situation vor, die eigentlich die Ausnahme und keineswegs die Regel sein sollte. So lang nämlich schon liegt die Rendite für einjährige US-Staatsanleihen über jener für zehnjährige Papiere. Dass es sich dabei um eine Anomalie handelt, liegt auf der Hand: Laut Lehrbuch nämlich wollen Investoren für länger laufende Anleihen besser entlohnt werden als für kurzfristige, weil mit der Laufzeit auch das Ausfallrisiko steigt.

Nun ist das Ausfallrisiko für US-Staatsanleihen zwar trotz der hohen Verschuldung überschaubar, trotzdem liegt die Rendite langfristiger Staatspapiere historisch betrachtet zumeist über jener für kurzfristige. Wenn das Gegenteil der Fall ist – so wie aktuell –, sprechen die Experten von einer inversen Renditekurve. Ihre Bedeutung ist enorm, schließlich fiel die weltgrößte Volkswirtschaft in absehbarer Zeit noch stets in eine Rezession, nachdem sich die Kurve gedreht hatte. Das dauerte manchmal wenige Monate und manchmal bis zu zwei Jahre, aber es passierte immer. Konkret: Jedesmal, wenn die Rendite für einjährige jene für zehnjährige Papiere überstieg und das auch mindestens einen Monat lang so blieb, folgte in maximal 24 Monaten ein Konjunktureinbruch. Es hat also einen Grund, dass eine inverse Renditekurve als verlässlichster Rezessionsindikator gilt.

Die US-Wirtschaft brummt

Das Problem ist freilich, dass die US-Ökonomen nun bereits seit fast zwei Jahren vergeblich auf die Rezession warten. Im vergangenen Jahr legte die US-Wirtschaft um 2,5 Prozent zu. Im ersten Quartal verlangsamte sich das Wachstum auf Jahressicht auf 1,3 Prozent, jedoch scheint es im zweiten Jahresviertel wieder angezogen zu haben. Das sind gute Nachrichten für Aktionäre, die starke US-Wirtschaft ist neben dem Hype um die künstliche Intelligenz einer der Hauptgründe für die Rekordjagd an den Börsen. Vergangene Woche markierten der S&P 500 sowie der Nasdaq-Index neue Allzeithochs. Der Chiphersteller Nvidia trug sich endgültig in die Geschichtsbücher ein, nachdem er als erst dritte Firma überhaupt, nach Apple und Microsoft, drei Billionen Dollar an Börsenwert überschritt.

Im Zuge der Euphorie spricht kaum noch jemand von einer Rezession und es stellt sich die Frage, ob die „Mutter aller Kurven“ als Rezessionsindikator ausgedient hat. Immerhin flachte sich die Kurve zuletzt ab, was darauf hindeutet, dass die Inversion erstmals ohne Rezession zu Ende gehen könnte. Weil der Anleihemarkt davon ausgeht, dass die Zinsen länger hoch bleiben, stieg die Rendite für zehnjährige Papiere im Vergleich zum Juni des Vorjahres von 3,7 Prozent auf 4,3 Prozent, während jene für einjährige Treasuries mehr oder weniger unverändert bei 5,1 Prozent liegt.

Möglich wäre ein Drehen der Kurve wohl nur, wenn die Notenbank Fed ein „soft landing“ ohne gröbere Komplikationen hinbekommen würde. Das wäre dann der Fall, wenn die Inflation wieder auf einen Wert von etwa zwei Prozent fiele, ohne dass die Wirtschaft allzu stark unter den hohen Zinsen leidet. Als Folge, so das Kalkül, könnte die Fed die Zinsen senken und die Rendite für kurzfristige Papiere würde wieder unter jene für langfristige fallen. ­Aktuell gehen die Börsianer von ein bis zwei US-Zinssenkungen 2024 aus. Allerdings erwarten sie den ersten Schritt frühestens im September. Im Gegensatz dazu ist die Europäische Zentralbank vergangene Woche vorgeprescht, sie hat erstmals seit 2019 wieder die Zinsen gesenkt. 

So viele Aktien wie noch nie

In der Theorie mögen ein „soft landing“ in den USA sowie Zinssenkungen und eine Auflösung der inversen Renditekurve gut klingen. Es hakt nur daran, dass es bisher noch nie gelungen ist. Noch steht die Teuerung bei einem Wert von mehr als drei Prozent. Eine wichtige Rolle – für die hohe Teuerung, wie auch für das anhaltende Wachstum – spielt der Aktienmarkt. Kürzlich publizierte das Handelsministerium Zahlen, wonach die US-Amerikaner mehr Wertpapiere halten als je zuvor und das daraus resultierende Einkommen auf 3,7 Billionen Dollar pro Jahr gestiegen ist. Solang die Rekordjagd weitergeht, können die Amerikaner Preissteigerungen leichter wegstecken, was den Kampf der Fed gegen die Inflation erschwert.

Manche Analysten glauben deshalb, dass die Renditekurve als Rezessionsindikator keineswegs ausgedient hat, sondern dass es lediglich länger dauert – weil die Haushalte die höheren Zinsen und die Teuerung dank der Börsenrallye länger verkraften konnten. Das könnte sich ändern, wenn die Inflation hoch bleibt und die Aktienmärkte wegen der Sorge vor noch höheren Zinsen einbrechen. Spätestens dann könnte die Rezession ins Haus stehen. Investoren müssen deshalb nicht in Panik verfallen. Es kann aber sinnvoll sein, in diesem Umfeld etwas mehr Bargeld als sonst zu halten.

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