Wer hat Angst vor einer Zinserhöhung?

Wenn die US-Notenbank Fed in der Vergangenheit nach einer längeren Pause die Zinsen anhob– was sie im kommenden Jahr tun dürfte–, nahmen das die Aktienmärkte zumeist gelassen.

Wien. Mitte nächsten Jahres, so erwarten die meisten Experten, wird die US-Notenbank Fed von ihrer jahrelangen Nullzinspolitik abgehen und die Zinsen langsam anheben. Die Sorgen sind groß: Schließlich war es die lockere Geldpolitik der vergangenen Jahre– bestehend aus Niedrigzinsen und massiven Anleihekäufen–, die die Finanzmärkte aufgebläht hat. Wenn die Fed nun die Zinsen anhebt, zieht sie quasi den Stöpsel und lässt die Luft aus der Blase hinaus.

Bis dato sehen die Märkte der Zinserhöhung aber gelassen entgegen. Sowohl die Kurse von US-Staatsanleihen als auch von US-Aktien haben sich seit Jahresbeginn weiter erhöht und teilweise neue Rekordhochs erklommen. Dabei kommt Unbill auf sie zu– zumindest in der Theorie: Höhere Zinsen machen Aktien und Anleihen unattraktiv, da es dann besser verzinste Alternativen gibt. Bei steigenden Zinsen klettern zum einen die Anleiherenditen in die Höhe. Das klingt gut, ist aber in Wirklichkeit unerfreulich für jene, die bereits Anleihen– mit im Normalfall fixer Verzinsung– haben: Wenn neue, besser verzinste Anleihen auf den Markt kommen, findet man nicht so leicht einen Käufer für seine alten Anleihen. Es sei denn, man akzeptiert einen geringeren Preis.

Die Erwartungen steigen

Bei Aktien zeigt sich ein ähnlicher Effekt: Steigende Zinsen gehen auch mit höheren Gewinnrenditen bei Aktien einher. Das klingt ebenfalls gut und ist es nicht. Wenn die Zinsen ringsum steigen, erwarten die Investoren auch von Aktien höhere Erträge. Sie kaufen also nur, wenn das Kurs-Gewinn-Verhältnis (KGV) entsprechend niedrig oder die Gewinnrendite entsprechend hoch ist. Das bedeutet Kursrückgänge, wenn die Gewinne nicht gleichzeitig steigen. Nun das Positive: Meist tun sie das. Denn Zinserhöhungen erfolgen meist bei guter Konjunktur. Den Aktienmärkten sollten steigende Zinsen daher nur halb so schlimm zusetzen.

So weit die Theorie. Wie sich Zinserhöhungen in der Praxis ausgewirkt haben, haben sich Franz Wenzel und Ombretta Signori von AXA Investment angesehen: Dazu nahmen sie drei Zeiträume der US-Geldpolitik unter die Lupe, die der gegenwärtigen Situation ähnelten: Im August 1963, im Februar 1994 und im Juni 2004 gab es jeweils Zinserhöhungen nach einer langen Phase stagnierender Zinsen. In allen Fällen waren Aktien vor der Zinserhöhung schon relativ teuer (gemessen am Shiller-KGV, also dem zyklisch bereinigten Kurs-Gewinn-Verhältnis), doch ging es der Konjunktur gut, die Arbeitslosigkeit ging zurück.

Konjunktur erholt sich

Die negativen Auswirkungen für Aktien hielten sich jeweils in Grenzen: Im Jahr vor der Zinserhöhung erzielten US-Aktien im Schnitt ein Plus von 14 Prozent, ein Jahr später waren es acht Prozent. Denn tatsächlich gingen diese Phasen jeweils mit steigenden Unternehmensgewinnen einher.

Auf die Anleihen wirkten sich die Zinserhöhungen hingegen negativ aus: Die Renditen für zehnjährige US-Staatsanleihen erhöhten sich im Jahr vor der Zinserhöhung um durchschnittlich 0,38 Prozentpunkte und im Jahr danach um 0,32Prozentpunkte. Und steigende Renditen bedeuten fallende Kurse für Inhaber. Doch waren die Unterschiede zwischen den Zeiträumen groß: Wirklich schlecht erging es den Anleihen nach der Zinsanhebung im Februar 1994 (damals stieg die Rendite um 1,5 Prozentpunkte) und vor der Zinserhöhung im Juni 2004 (plus 1,4 Prozentpunkte). Bei den Aktien waren die Unterschiede nicht so groß.

Diesmal, so stellen die Autoren fest, vollziehe sich die Erholung der Konjunktur langsam, die Inflation halte sich in Grenzen, sodass die Zinserhöhungsphase ebenfalls langsam und schrittweise erfolgen sollte. Der Druck auf die Anleihen im nächsten Jahr dürfte daher „moderat“ ausfallen. Generell sollte man aber Aktien über- und Staatsanleihen untergewichten.

Aktien

AktieUnternehmensanteil, den man an der Börse handeln kann (sofern das Unternehmen börsenotiert ist).

GewinnrenditeDie Gewinnrendite zeigt an, wie hoch der Gewinn pro Aktie gemessen am Kurs ist. Die Formel lautet (Gewinn pro Aktie/Kurs) x 100. Die Gewinnrendite spiegelt quasi die Verzinsung der Aktie wieder. Doch wird der Gewinn selten zur Gänze in Form von Dividenden an die Anleger ausgeschüttet. Ein Teil wird reinvestiert. Das sollte sich jedoch positiv auf den () Kurs auswirken.

KursPreis, den eine Aktie zu einem bestimmten Zeitpunkt erzielt. Der aktuelle Kurs ist derjenige, der bei der jeweils letzten Transaktion zustande gekommen ist. Das bedeutet nicht, dass man selbst den gleichen Preis erhält– ein Aspekt, denn man berücksichtigen sollte, wenn man sich über die Höhe seines Vermögens auf dem Depot freut. Es handelt sich bloß um den Preis, den man (vor Abzug von Steuern und Gebühren) erhalten hätte, wenn man seine Aktien soeben verkauft hätte.

KGVKurs-Gewinn-Verhältnis. Umgekehrte Gewinnrendite. Die Formel lautet Kurs/Gewinn pro Aktie. Kennzahl, die angibt, wie oft der Gewinn im Kurs enthalten ist. Häufig handelt es sich dabei um den erwarteten Gewinn– der tatsächliche Gewinn kann dann davon abweichen. Ein hohes KGV bedeutet, dass eine Aktie teuer ist, ein niedriges, dass sie günstig ist. Nur auf das KGV schauen sollte man aber nicht: denn oft gibt es gute Gründe dafür, dass eine Aktie teuer oder billig ist.

("Die Presse", Print-Ausgabe, 11.08.2014)